Insider trading: l’importanza dell’informazione

 

“L’informazione è potere e quindi la libertà della sua acquisizione, da parte dei cittadini, significa libertà di apprensione e di partecipazione al potere”.

Questa definizione, che leggiamo sull’Enciclopedia del Diritto di Lojodice, evidenzia l’importanza dell’informazione nella vita dell’uomo, ancor più dell’uomo in quanto operatore economico.

Infatti, l’informazione è da considerarsi fondamentale per gli operatori finanziari che operano sul mercato mobiliare. Su di essa si basano le proprie scelte di mercato; tanto più saranno precise, dettagliate e significative le informazioni possedute, tanto più equi e realistici saranno i prezzi dei titoli e le valutazioni, effettuate dagli investitori, della situazione patrimoniale, finanziaria ed economica dell’emittente.

Al fine di dare stabilità e credibilità ai mercati, il legislatore comunitario ha emanato, intervenendo così a protezione dei singoli operatori, una serie di norme atte a favorire la diffusione delle informazioni e a sanzionare i comportamenti scorretti di abuso di informazioni privilegiate, il cosiddetto Insider Trading.

La prima direttiva europea sull’Insider Trading risale al 1989 (la 89/592/CEE sul coordinamento delle normative concernenti le operazioni effettuate da persone in possesso di informazioni privilegiate). Questa fu recepita in Italia con la legge n.157 del 1991, prima di allora non esisteva alcuna norma specifica che avesse lo scopo di reprimere le condotte illecite di abuso di mercato, si sfruttavano invece leggi che concepite per altri obiettivi potevano solo svolgere una mera funziona preventiva.

Ad oggi, in Italia, la materia è disciplinata dal decreto legislativo n. 58/1998 (TUF- Testo Unico della Finanza) tramite gli articoli 181, 184 e 187-bis, e dal regolamento (UE) n. 596/2014 (MAR– Market Abuse Regulation ) entrato in vigore il 3 luglio 2016. La presente normativa ha una finalità ben precisa e cioè quella di promuovere il corretto funzionamento dei mercati, intensificando la lotta al Market Abuse.

Il termine Market Abuse si riferisce a due distinte condotte illecite: l’abuso di informazione privilegiate (o Insider Trading) e la manipolazione del mercato (Aggiotaggio). Nello specifico andremo ad analizzare la prima fattispecie.

Definiamo Insider Trading l’attività secondo cui un investitore (insider primario) sfrutti informazioni privilegiate non ancora rese note al mercato, ottenute in virtù della sua posizione all’interno della società emittente, per compiere attività di Trading, oppure decida di comunicarla ad altri investitori (Insider secondari) o addirittura di raccomandare determinati investimenti sfruttando il suddetto vantaggio informativo (Tipping e Tuyayutage).

È subito evidente come la nozione di informazione privilegiata costituisca l’elemento fondante dell’illecito di insider trading; infatti, “da un lato, il reato si sostanzia nell’utilizzazione dell’informazione privilegiata, dall’altro, ha il suo presupposto nel possesso dell’informazione privilegiata”(Napoleoni V.).

L’articolo 181 comma 1 del TUF afferma che l’informazione privilegiata è “un’informazione di carattere preciso, che non è stata resa pubblica, concernente, direttamente o indirettamente, uno o più emittenti di strumenti finanziari o uno o più strumenti finanziari, che, se resa pubblica, potrebbe influire in modo sensibile sui prezzi di tali strumenti finanziari”.

Per analizzare questa definizione è sufficiente scorporarne il contenuto individuando i due fondamentali elementi sui quali poggia: il carattere preciso e l’idoneità a influire in modo sensibile sul prezzo degli strumenti finanziari.

Con carattere preciso si vuole intendere la capacità di essere sufficientemente specifica tale da consentire di trarre conclusioni sul possibile effetto sui prezzi degli strumenti finanziari; mentre con riguardo al secondo aspetto rispondono a questa caratteristica quelle informazioni che un operatore finanziario ragionevole utilizzerebbe come uno degli elementi su cui fondare le proprie decisioni di investimento (art 181, comma 3-4, TUF).

L’aspetto più delicato è dunque determinare quando un’informazione sia da reputarsi privilegiata o meno, ma una volta appurata la presenza di reato quali sono le sanzioni in merito?

A questo proposito il regolamento MAR prevede specifiche disposizioni. In particolare la normativa dispone l’adozione di sanzioni di natura penale per reprimere le condotte di Market Abuse e la facoltà da parte degli stati membri di predisporne altre di tipo amministrativo.

Il legislatore ha dunque previsto un “doppio binario sanzionatorio”, uno di carattere penale (art. 184 T.U.F.) e un altro di carattere amministrativo (art. 187-bis T.U.F.), laddove, per le medesime condotte, ai sensi dell’illecito amministravo, a) vengono in rilevanza le condotte colpose,  b) “il tentativo è equiparato alla consumazione” (ex art 187-bis, comma 6 T.U.F.) e c) ai sensi del comma 4 dell’art 187-bis T.U. della Finanza, viene sanzionata la condotta dell’insider secondario; ossia colui che “in possesso di informazioni privilegiate, conoscendo o potendo conoscere in base ad ordinaria diligenza il carattere privilegiato delle stesse, compie taluno dei fatti ivi descritti”.

Al fine di evitare il verificarsi di questi comportamenti, il MAR impone alle Autorità di vigilanza dei singoli paesi aderenti di adottare tutte le misure necessarie a garantire un’informazione corretta al pubblico, e di correggere quelle false o fuorvianti divulgate.

In Italia l’Autorità predisposta a questo controllo è la Consob e nello specifico è l’art. 114 del TUF, riguardante le comunicazioni al pubblico, che obbliga gli emittenti quotati e i soggetti che li controllano a comunicare al pubblico le informazioni privilegiate che riguardano direttamente detti emittenti e le società controllate.

Inoltre, tutti i soggetti che ricoprono una posizione di rilievo all’interno delle società emittenti hanno l’obbligo di comunicare alla Consob e al pubblico le operazioni da loro effettuate, anche per interposta persona, sulle azioni dell’emittente o altri strumenti finanziari ad esse collegati.

Infine, i soggetti che effettuano ricerche o valutazioni, comprese le società di rating, gli emittenti di tali strumenti, coloro che raccomandano o propongono strategie di investimento destinate ai mass media, devono presentare l’informazione in modo corretto e comunicare l’esistenza di ogni loro interesse o conflitto di interessi riguardo agli strumenti finanziari cui l’informazione si riferisce.

Visti e analizzati, seppur in maniera sintetica, gli aspetti normativi che disciplinano la materia è interessante chiedersi quali siano le implicazioni economiche determinate dall’insider trading, per capire in primo luogo la portata del fenomeno e in secondo luogo le motivazioni che spingono il legislatore a voler creare un quadro normativo sempre più preciso ed esaustivo.

Il buon funzionamento del mercato mobiliare necessita di una divulgazione continua di informazioni.

L’efficienza informativa è considerata un requisito fondamentale per la capacità di valutare correttamente quanto denaro debba essere destinato all’acquisto di un determinato titolo e per la capacità dell’acquirente di analizzare e comparare la domanda e l’offerta presente nel mercato.

Se il flusso di informazioni recepibili nel mercato non è sufficiente ad adempiere a queste funzioni, gli operatori del mercato saranno costretti a sostenere ulteriori costi per colmare tale lacuna, costi che porteranno inevitabilmente ad una diminuzione della liquidità condizionando negativamente prezzi e andamento del mercato.

Per cui è proprio il ruolo centrale dell’informazione nella disciplina dei mercati finanziari a giustificare l’intervento del legislatore, comunitario prima e nazionale poi.

Intervento che si basa sul riconosciuto valore pubblico dell’informazione societaria e sulla consapevolezza che le informazioni fornite dagli emittenti strumenti finanziari su base volontaria, possono essere spesso inadeguate.