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Agenzie di Rating: studio del merito di credito degli emittenti

Le agenzie di rating sono delle società che assegnano un giudizio (rating) circa la capacità di un emittente strumenti sul mercato obbligazionario in termini di solidità e capacità di ripagare i finanziatori.

Il rating, appunto, rappresenta un parere del merito creditizio di un’entità o di uno strumento finanziario (obbligazione di debito o finanziaria, di titoli di debito, azioni) emesso utilizzando un sistema di classificazione in categorie di rating stabilito e definito. In parole povere, i giudizi di rating sono un indice della capacità di un soggetto di rimborsare i soldi presi a prestito dai vari finanziatori.

Il loro funzionamento è disciplinato da un complesso normativo a cui fa capo il Regolamento (CE) n. 1060/2009 del 16 settembre 2009, con le successive modifiche di tempo in tempo intervenute[1], volto ad inquadrare funzioni e procedure dell’emissione di un giudizio di rating, nonché a garantire l’indipendenza degli operatori.

Le funzioni principali delle agenzie di rating sono principalmente riconducibili a[2]:

  • Riduzione significativa delle asimmetrie informative nei mercati dei capitali tra investitori e aziende che cercano finanziamenti esterni. Infatti, un’analisi del rischio di credito completa e dettagliata sarebbe impraticabile per la maggior parte degli investitori. Pertanto, una valutazione derivante da una parte terza e neutrale può consentire anche ai piccoli investitori che non possono permettersi di realizzare le proprie valutazioni del rischio di adottare delle scelte di investimento consapevoli. Di conseguenza, le valutazioni di rating possono aiutare a ridurre il costo del capitale;
  • Mitigazione di uno dei principali problemi legati al rapporto di agenzia. Gli investitori, infatti, possono utilizzare il giudizio di rating come tetto massimo di rischio che sono disposti a sopportare in relazione agli asset su cui investono, evitando in tal modo fenomeni di moral hazard;
  • Monitoraggio dell’investimento nel tempo. Una revisione al ribasso (downgrade) del giudizio di rating rappresenta un segnale molto netto di allerta agli investitori circa la solidità dell’emittente su chi hanno collocato i propri asset.

Ad oggi, gran parte del market-share delle agenzie di rating è detenuto delle c.d. “Big Three”: Standard and Poor’s, Fitch e Moody’s. A queste si aggiungono altre agenzie che stanno ampliando sempre più il loro business, come la canadese DBRS[3], Dagong Global e Scope.

Il rilascio di un rating è frutto di un lavoro particolarmente delicato, basato su un’analisi delle caratteristiche economico-finanziarie dell’emittente, a partire dai bilanci, che vengono sviscerati in ogni singola componente. Rivestono grande importanza anche altri parametri, come “la redditività dell’azienda, la sua capacità di produrre risorse e reddito, la remunerazione del capitale, i flussi di cassa, i rapporti fra i mezzi propri e il debito e così via”[4].

Tali giudizi, inoltre, non vengono mai emessi da un singolo analista, ma sono frutto del lavoro di un comitato di analisti senior specializzati nello specifico settore dell’emittente oggetto di valutazione.

I giudizi di rating sono rappresentati su delle scale di valori che catalogano emittenti e singoli strumenti finanziari in base alla loro affidabilità. Pertanto, ad un rating elevato corrisponde una grande solidità dell’emittente. All’inverso, ad un rating molto basso si associa un maggior rischio che il debito non venga ripagato. Naturalmente anche il tasso di interesse delle singole obbligazioni rispecchierà tale giudizio, per cui ad un rating molto alto corrisponderà un tasso basso, e viceversa.

Prediamo come esempio la scala di valori di Standard and Poor’s sul lungo termine. Tale scala va da un livello massimo di AAA (eccellenti capacità di onorare le obbligazioni assunte) fino ad un minimo di D (Default). Nel mezzo ci sono una serie di livelli rappresentativi di un giudizio[5] che si dividono generalmente in “investment grade” e “high yeld”.

Per investment grade si fa riferimento ai titoli di alta qualità che assicurano un più elevato grado di affidabilità e che, pertanto, possono essere detenuti dagli investitori istituzionali[6] (livelli di rating da AAA a BBB-).

Al contrario, per high yield si intendono invece gli strumenti caratterizzati da una forte rischiosità e un rendimento molto elevato, con evidenti fini speculativi per gli investitori (livelli di rating da BB+ a D). Tali titoli prendono anche il nome di junk bond, letteralmente, spazzatura.

È importante notare come gli investitori istituzionali, in primis i fondi pensione, data la necessità di mantenere nel tempo una forte affidabilità degli asset presenti nel  proprio portafoglio di investimento non possono investire in junk bond. Ciò comporta che laddove un titolo dovesse subire vari downgrade fino ad arrivare su questi livelli, potrebbe trovarsi ad essere escluso dai principali circuiti di investimento.

Altro elemento essenziale a fornire una completa analisi dell’emittente è il c.d. outlook, ossia la previsione a medio e lungo termine circa le prospettive dell’emittente e dei relativi strumenti finanziari. Esso può essere di vari tipi:

  • Positivo: il rating potrebbe essere rivisto al rialzo;
  • Negativo: il rating potrebbe essere abbassato
  • Stabile: non ci si aspetta cambiamenti nel rating.
  • Developing: il rating potrebbe essere a breve alzato, abbassato o confermato.
  • N.M.: letteralmente “not meaningful”, non significativo.

Ad essere oggetto di valutazione non sono soltanto le aziende che emettono obbligazioni, ma anche gli stati sovrani, come l’Italia, in relazione ai Titoli di Stato in circolazione. Lo scorso mese di ottobre, ad esempio, le agenzie Moody’s e S&P hanno comunicato delle azioni rispettivamente sul rating e sull’Outlook della Repubblica Italiana[7].

L’analisi del merito di credito, tanto di un emittente sovrano, quanto di una corporate, può essere condizionato da numerosi fattori, finanziari e non. Tra questi rientrano certamente anche le influenze economiche, normative e geopolitiche. Nel caso di specie della Repubblica Italiana, ad essere oggetto di attenzione nelle ultime revisioni sono state le politiche economiche, fiscali e di stabilità monetaria, con un attenzione particolare alle riforme annunciate dal governo[8].

Nonostante le critiche mosse all’operato delle agenzie di rating, particolarmente insistenti nell’ultimo periodo, il loro ruolo resta ancora oggi di fondamentale importanza per combattere i fenomeni di asimmetria informativa e garantire al mercato maggior trasparenza possibile in relazione agli emittenti.

[1] Su tutte, Regolamento (UE) n. 462/2013 del Parlamento Europeo e del Consiglio

[2] Bank of England, Financial Stability Report, Ottobre 2007, disponibile al seguente link: (https://www.bankofengland.co.uk/financial-stability-report/2007/october-2007)

[3] Originariamente conosciuta come Dominion Bond Rating Service.

[4] Borsa Italiana, “Formazione sotto la Lente – Che cos’è il Rating?” (https://www.borsaitaliana.it/notizie/sotto-la-lente/rating.htm)

[5] La scala completa di S&P è la seguente: AAA, AA+, AA, AA- A+, A, A-, BBB+, BBB, BBB-, BB+, BB, BB-, B+, B, B-, CCC+, CCC, CCC-, D.

[6] Per “investitori istituzionali” si intendono gli operatori economici che esercitano in modo continuativo e professionale l’attività di investimento, in valori mobiliari o immobiliari, di rilevanti risorse finanziarie, frutto di raccolta presso comunità, spesso molto ampie, di risparmiatori. Fanno parte di questa categoria le banche di investimento e di affari, le assicurazioni, i fondi di investimento, i fondi pensione, le società di gestione del risparmio e gli hedge fund.

[7] Moody’s ha declassato il rating della Repubblica Italiana da BAA2 a BAA3, mentre S&P, pur confermando il rating a livello BBB, ha tagliato l’outlook da stabile a negativo.

[8] Capasso M., “Legge di Bilancio 2019: perché la manovra economica spaventa i mercati?” (https://www.iusinitinere.it/legge-di-bilancio-2019-perche-la-manovra-economica-spaventa-i-mercati-13531)

Francesco Cimino

Francesco Cimino, Deputy Director dell'area Banking&Finance, 28 anni, laureato in giurisprudenza nel 2015 presso l'Università degli Studi Roma Tre con tesi in Diritto Commerciale dal titolo "Compliance nelle banche e nelle società finanziarie".  Ha conseguito un International Master in Export Compliance con project work dal titolo "Corporate compliance towards sanctions era: embedding banking approach in non-financial corporations". E' accreditato come Export Compliance Officer presso European Institute for Export Compliance. Ha lavorato come junior associate presso studio legale internazionale Allen&Overy (sede di Roma) nel dipartimento di International Capital Markets, curando attività di Debt Capital Markets e Regulatory Banking&Finance. Attualmente lavora nella Direzione Finanza di una grande corporate italiana.

Un pensiero su “Agenzie di Rating: studio del merito di credito degli emittenti

  • Lorenza Papetti

    Dottor Cimino, la nostra eccellenza!
    Con il Dottor Cimino si fa la differenza !
    👏👏👏👏👏👏👏

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